måndag 7 september 2015

Bostadsbubblan

Sedan räntorna började falla 1996 har priserna på bostäder ökat år för år och med det, speciellt efter finanskrisen, har ropen på bubbla vuxit sig starkare och starkare och har nu blivit något slags sanning i breda folkgrupper. Inledningsvis vill jag konstatera att jag inte tror att den här uppgången kommer fortsätta. Jag tror inte heller att marknaden, eller för den delen någon marknad, klarar av en situation där räntorna ökar kraftigt under kort tid kombinerat med höjda skatter och en kraftigt ökande arbetslöshet. Men vi kan inte agera utifrån ett worst-case scenario när vi försöker dra slutsatser. Hur rätt tror du att du kommer ha om du räknar på 5 % omsättningstillväxt när den varit 25 % per år i 5 år när du försöker komma fram till ett köpvärde på ett bolag? Du kommer antagligen komma fram till en köpkurs som är orealistiskt låg och aldrig köpa. Bolaget kommer dock leverera 16% och du står där med ditt estimat på 5%. Jag har i ett tidigare inlägg berört värdet av defensiva antaganden när det gäller bolagsvärdering. Dock är det så att du måste balansera dina antaganden. Att utgå från sämsta tänkbara kommer sällan leda dig rätt. Om du exempelvis ska räkna hem en investering i en aktie som har ett p/e tal på 20 och som växt med 40 % per år senaste 3 åren kommer du stöta på svårigheter om du utgår från en tillväxt på 4 % istället. Samma sak om du värderar efter utdelning. Av någon anledning resonerar många annorlunda när det gäller bostäder, varför vet jag inte. Här ska vi tydligen utgå från att arbetslöshet, räntehöjningar med mera kommer inträffa samtidigt. Konsekvenserna kommer vara enorma. 

Ett populärt sätt att skrämmas när det gäller bostadspriserna är att lägga upp en graf på utvecklingen sen 1996 och framåt. En sak grafen dock inte tar hänsyn till är den ekonomiska situationen i Sverige och i synnerhet på bostadsmarknaden under och innan 1996. Sverige hade som bekant stora ekonomiska svårigheter under tidigt 90 tal och räntan var 10%. Idag är vi i en situation där inflationen är obefintlig, tillväxten låg. Det är ingen dålig gissning att priserna 1996 var undervärderade i ett längre perspektiv. Det är en diskussion för ett annat inlägg men vi bör ha i åtanke att priserna då var baserade på en räntenivå på 10 % och att optimismen bland hushållen sannolikt var låg efter många år av ekonomiska svårigheter. 


                    


En genomsnittlig bostadsrätt i Stockholm har ökat från cirka 8000 till runt 45000 per kvm, 1996 till idag. För Sverige som helhet från ca 5000 till 30000 under samma tidsperiod. Detta innebär att priserna ökat runt 5-6 gånger i snitt. Det är den här typ av grafer som Cornucopia eller någon annan gärna använder sig av. Ni ser väl hur orimligt det ser ut? Eller saknas det, medvetet eller omedvetet, någon parameter?

Hur såg då situationen ut 1996?

1996 var räntan runt 10 % även om den var på väg ner. Ränteavdraget 30 %, som idag. En skillnad var dock att 1996 fanns den en riktig fastighetsskatt som var 1,7 % för flerbostadshus och vi kan anta en fastighetsskatt på runt 1 % generellt för bostäder. Det amorterades också mer än idag, runt 2 % istället för 1 % 2012. För 2014 har jag inte siffran i procent men i kronor har amorteringarna ökat från i snitt 970 kronor till 1660 kronor bara från 2013 till 2014 så siffran är antagligen något högre idag.

Allt som allt var boendeutgifterna högre 1996 än idag. Personen A betalade 7 % i ränta efter avdrag, 1 % i fastighetsskatt och 2 % i amortering. Skulle samma person köpa lägenhet idag och amortera 1 %, slippa fastighetsskatten och vi räknar på en ränta på 2 % kan samma person låna 3,3 gånger mer än 1996. 



Men priserna har ju ökat med 5-6 gånger? Det är här som den disponibla inkomsten kommer in i bilden. Från 1996 till 2012 ökade den disponibla inkomsten med 50 %. Helt plötsligt når vi nivåer motsvarande den ökning vi har haft på bostadsmarknaden. Bubbla? Skulle vi verkligen ha en bubbla skulle det vara omöjligt att fundamentalt peka på hur ökningen skett och varför. Det är själva essensen av en bubbla. Värderingarna motsvaras inte av de fundamentala faktorerna och förväntningarna på framtiden är orealistiska. 

Ericsson handlades 1999 till ett p/e tal på 80 och ansågs allmänt vara en trygg investering. Bolaget omsatte 270 miljarder kronor. Om vi antar att tillväxtmålet på 20 procent per år infrias (årsredovisningen) de närmsta 15 åren motsvarar det år 2014 en omsättning på 4 biljoner kronor. För ett par år sedan var Sveriges BNP 2 biljoner.


                  

                                          (Bilden är tagen från Cornucopias blogg)

Utelämnar vi någon faktor blir resultatet, som grafen ovan, felaktigt. Det är på detta sätt många som skriver om bolånebubblan får utvecklingen att se mycket mer ansträngd ut än vad den faktiskt är. Du slänger dig med siffror om den totala skuldbördan i samhället, 4 000 000 miljarder och wow, det låter som jättemycket.

Jag tror att den allmänna uppfattningen och rädslan kring bolånebubblan har sin grund i finanskrisen, hur den utspelade sig i USA och andra länder. Det är där vi hämtar vår inspiration till det förväntade fördärvet. Riskaversionen har en ruggig spridningseffekt efter finansiella kriser. Detta är välkänt i den ekonomiska litteraturen men ingen verkar ta hänsyn till det när vi pratar om bolånebubblan. Då såg ingen krisen komma, nu ser alla den! Detta beteende liknar faktiskt samma typ av beteende som uppfann "Superkonjunkturen" under mitten på 2000-talet. Då var det överdrivet optimistiskt, nu är det överdrivet pessimistiskt, iallafall kring bostadspriserna. Kanske framtidsförväntningarna i allmänhet.  

Om vi ska jämföra med USA måste vi ju se iallafall lite övergripande på hur det såg ut där. Enligt mig kan dock ingenting vara sämre som jämförelsepunkt än bolånemarknaden i USA, Spanien eller Irland 2002-2006. Det finns väldigt få likheter. (Se videon om ni verkligen vill veta hur det var i USA, bostäder börjar 25 minuter in.)  

"Husköparna kunde gå från huset och lånet. Långivarna sålde lånen. Försäkringsbolagen som höll på med credit default swaps hade inga krav på reserver"

I USA innan krisen gavs det krediter utan säkerhet eller kreditprövning (2006 var 9% av alla lån s.k No doc loans, där du själv får uppge vad din inkomst är..), bankernas egentliga egna kapital var obefintligt och hävstången var med andra ord väldigt stor. Det fanns ett överutbud på miljontals enheter(!). Detta är viktigt och ett genomgående tema i många av de länder där marknaden rasade ihop. Lånebubblan kombinerades med en byggboom. I Spanien exempelvis byggdes det över en miljon hem per år, mer än Tyskland, England och Frankrike kombinerat. En annan egenhet just i USA är att människor kan lämna nyckeln i låset och gå ifrån huset, och skulden. Det var detta som gjorde att bankerna fick akuta problem och ännu idag har problem. I Sverige ser det inte ut på det sättet och historiskt har svenskar varit väldigt noga med att betala sina skulder. Amorteringar var dessutom obefintliga, många hade teaser-rate vilket innebar att räntorna var låga under en period efter du tagit lånet. Insats? Glöm det. Det här var en bubbla, ingen sparade, många spekulerade och priserna skulle stiga långt in i framtiden med enorma tal. 




En parameter som inte har direkt påverkan på priserna men ändå säger något om stämningen bland befolkningen är att sparandekvoten var negativ. I Sverige idag uppgår den till 8,1% per år. Högst i EU. Siffrorna för 2015 räknar med den högsta sparkvoten sedan 1964 enligt Nordeas beräkning. Dessutom var utbudet av bostäder så stort att det i många fall var billigare att hyra än att köpa motsvarande bostad, men människor ville spekulera i uppgång så dom köpte istället. Många människor ägde flera bostäder i syfte att, spekulera. Detta är inte en utbredd aktivitet i Sverige även om många äger fritidshus plus sitt boende. 

Låt oss då titta på hur det ser ut i Sverige med ett par av de faktorerna. 

Stockholm växer med runt 50 000 människor per år och det byggs ungefär 15 000 bostäder, vilket är ett rekord sen tidigt 90-tal. (SCB) Det saknas i runda slängar 120 000 bostäder i Stockholm enligt Handelskammaren. Priserna på boenden i andrahand stiger i rask takt och boende är nu ett reellt problem för många människor, hyresrätten är extremt svår att finna. Detta beror inte på att det sitter ett gäng som hamstrar lägenheter för att spekulera i uppgången. Detta beror på en reell brist. 

Insatsen då? Jodå, 15 %. Kreditgivningen? Jag vet inte, men min personliga erfarenhet av bankerna är att de inte slänger ut lån på lösa grunder. Om någon har en annan erfarenhet får ni gärna dela med er av den. 

Amorteringar då? I genomsnitt har nya bolån en belåningsgrad på 67 % och 90 % av de med belåningsgrad över 70 % amorterar. 100% av de 10 % med högst belåningsgrad amorterar. 



Bara för att få något att jämföra med är det 50% som amorterar i Danmark och sparkvoten är negativ. I ett sådant läge finns det större anledning att ropa varg.

Det finns så många parametrar som går att lägga in i det här. Bygglov, strandskydd, hyresreglering, svårigheter att ta ut marknadshyra vid andrahandsuthyrning, bullerregler vilket stoppar nybyggnationer. Alla går inte att ta hänsyn till. Vill man verkligen gå på djupet måste du också titta på avkastningen hos fastighetsbolagen, kärnprimärkapital hos bankerna med mera. Vad vi kan konstatera är att bankerna idag 2015 står betydligt starkare än vad de gjorde 2008 och att det råder enighet om att regleringarna är ett problem. Den politiska låsningen är dock total.

Har vi en bostadsbubbla?

Nej. Vi har priser som anpassat sig till förhållandena där räntorna bara är en del. Det är inte en bubbla när du fundamentalt kan förklara varför priserna stiger. Själv grunden är att priserna lämnat de fundamentala faktorerna bakom sig och svävat iväg. IT bolagen var en bubbla 1999. Fastighetspriserna 2015 är det inte. Däremot vill många att priserna ska gå ner vilket jag tror påverkar deras uppfattning eller förhoppning om hur utvecklingen ska se ut framöver. Precis på samma sätt som vi vill att våra aktier ska gå upp. Kommer utvecklingen fortsätta? Nej. Har vissa tagit sig vatten över huvudet? Säkerligen. Det intressanta är att det alltid är någon annan, det är aldrig någon som skriver att "Jag har för stora lån". Det är alltid någon annan, obestämd person. Vilken idiot!

Jag tror den verkliga diskussionen om bostadspriserna kommer komma igång senare men av andra anledningar, lite beroende på vad som händer med politiken på bostadsområdet men..

När det går upp för den breda massan att priserna är här för att stanna uppstår frågan hur det kommer att uppfattas, det vi har sett denna period. Egentligen handlar det inte om en bostadsbubbla utan en situation där de som har haft kapital och möjlighet att köpa, delta i utförsäljningar med mera är en del av en förmögenhetsförskjutning av enorma mått. Miljoner har tjänats av många, pengar som aldrig kommer igen och utanför står ett stort antal människor. Medans dom diskuterar frågan i Riksdagen betalar många höga hyror för att bo i andrahand och byter från boende till boende. Jag vet inte om jag personligen tycker att det är något problem det som skett, jag är inte drabbad, men däremot är jag rätt säker på att någon kommer bry sig. 

Tanken med detta inlägg egentligen var att koppla ett helhetsgrepp, det lyckas jag nog inte med. Det jag hoppas någon tar med sig är att det går att förklara boprisökningarna med fundamentala faktorer ända från 1996 fram till idag. Jag blev själv förvånad över hur exakt ökningarna följt räntesänkningarna och förändringarna av disponibel inkomst. 

En sak som jag inte berört är huruvida nuvarande räntenivå är hållbar, det är den såklart inte. Den kommer stiga igen, när vet jag inte. Kriser av den här typen är uthålliga och det tog väl 25-30 år innan räntan var uppe i 4% i USA efter krisen på 30-talet. Så länge kanske vi inte behöver vänta idag men vi ska nog inte förvänta oss 4% under morgondagen, eller dagen efter det. Och hushållen står rustade för det, ivrigt påhejade av Riksbanken. 

Lite lästips:


Mvh

9 kommentarer:

  1. Bra inlägg och jag håller med dig om mycket av din kritik mot bostadsbubblan. Jag tror som dig att det är för mycket som talar emot att det ska bli ett enormt fall på bostadsmarknaden. Snarare kan det ske så att ett fall på ca -30 % reellt sker under en period. Detta har skett några gånger i svensk historia. Däremot innebär det inte att priserna går upp, utan de står stilla.

    Angående punkten som du gör med husprisutvecklingen och perioden som tas med så håller jag med dig om kritiken. Riksbanken har data från 1875 för huspriser i Göteborg. Där kan man se att ökningen reellt under åren 1875 till 2000 var ca 50 %, medan från 2000 tills idag varit nästan 200 %. Det som vi upplevt de senaste 15 åren har varit exceptionell i svensk historia och det är verkligen förståeligt att man ifrågasätter hållbarheten, om nu de tidigare 125 åren gett en fjärdedel i reell utveckling som de senaste 15 åren.

    Angående sparandet så måste man också komma ihåg att inom sparandet räknas också kapitalinkomster med. Det innebär att aktier och bostäder på nuvarande rekordnivåer som säljs och sedan investeras räknas in som sparande. Då är det inte så svårt kanske att hamna på rekordnivåer i sparandet. Så det är lite ett trubbigt verktyg.

    Vi får se vad som händer framöver. Nu står alla stjärnor rätt i himlen för att äga sin bostad, med låg ränta och allt. Troligtvis kommer vi inte se några högre räntor på ett tag och det kommer nog likt efter 30-talet dröja ett bra tag innan de återgår till normala.

    SvaraRadera
  2. Mycket bra inlägg, jag som varit med på bostadsmarknaden sen 1993 kan konstatera att man ropat varg minst i 10 år...

    En faktor som du kanske delvis berört ovan är den reala förbättringen av barnfamiljers ekonomiska läge generellt. Maxtaxa på dagis gav 1000-lappar netto runt år 2000 och alliansens skattesänkningar plus de årliga löneökningarna på minst 2-3% har gjort att man kan köpa mer bostad för pengarna.

    Vad händer framåt? Tror på sidledes härifrån de närmsta åren.

    Bubbla? Är lite obekväm med de som köper nybyggnadskontrakt i spekulativt syfte men de kanske får skylla sig själva en vacker dag.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Ja många har fått det väldigt mycket bättre. Hela samhället är förändrat på den punkten som jag upplever det.

      Det är nog svårt för många att förstå idag, men när jag gick i skolan i början av 90-talet satt vi i mögliga lokaler och fick en blyertspenna per termin, 500 000 industrijobb försvann över en natt och vi var riktigt illa ute. Det var en enorm kris för Sverige som till stor del räddades av att vi kunde devalvera, skapa konkurrenskraft, och att andra länders ekonomier var i bättre skick så vi hade någonstans att exportera. Idag hade det varit betydligt svårare.

      På det har vi Alliansens inträde som sänkte skatterna för många människor, faran med det är ju att politiska beslut kan förändras.

      Jag tror utvecklingen kommer fortsätta fram tills att vi till fullo anpassat oss till den låga räntan, förhoppningsvis får vi se någon höjning innan dess men det bestäms ju till stor del av andra faktorer.

      Det blir spännande att se hur det ser ut när politikerna äntligen får fart på byggandet. Ökad tillgång är nog bästa vapnet mot denna utveckling framöver.

      Radera
  3. Tänk på att när räntehöjningarna kommer blir det en dubbel käftsmäll. Det är inte bara individernas egna lån utan även bostadsrättsföringarnas lån som kommer bli rejält mycket dyrare. Dubblade till tripplade avgifter till bostadsrättsföreningarna kommer bli great fun, great fun.
    När allt är som det ska bör avgiften till bostastadsrättsföringen endast vara marginellt mindre än hyran till en motsvarande hyresrätt. Priset på bostadsrätten bör endast vara ett litet premium för att köpa vad som i princip är en hyresrätt. Hyreskillnaden skall i stort sett endast bero på att bostadsrättsföreningen inte är ett vinstdrivande företag utan där arbetar ju istället medlemmarna ideellt.
    Indre underhåll av en lägenhet påverkar ytterst marginellt då detta är en mycket liten kostnad för fastighetsägare.

    SvaraRadera
    Svar
    1. En viktig aspekt som inte ska underskattas. Vet inte hur det är i dagsläget men för 5-10 år sedan var belåningsgraden 25-30% i nyproduktioner och den ekonomiska planen utgick från ett ränteläge på drygt 4%. Huruvida dagens nyproduktion utgår från andra nyckeltal låter jag vara osagt men de föreningar som varit smarta har amorterat isf avgiftssänkningar och har således buffert med ett högre ränteläge.

      Att jämföra hyresrätter mot BR är svårt då marknadskrafterna för den förstnämnda är satta ur spel och avgiftens storlek för en BR beror på lånegrad, underhållsbehov och driftskostnader oavsett "marknaden"

      Radera
    2. Alltså det finns risker i bostadsföreningarnas balansräkningar, så är det helt klart och vi bör alla studera deras årsredovisning innan ett köp. Däremot så är det ju inte så att alla bostadsrättsföreningar idag sitter med 5 lån på 1.5% ränta, om du tittar runt lite så har dom ett på 2, två på 3, två på 4 och så vidare. Räntenivån har inte hunnit sätta sig i bostadsföreningarnas lån ännu eftersom de lägger om lånen löpande.

      Hur hög avgiften "bör" vara vet jag inte, eftersom tillgången på hyresrätter är så låg är det där den största ökningen av hyra kommer att ske.

      Radera
  4. När du säger 45.000kr/m2 för Stockholm menar du då länet? I innerstaden har väl genomsnittspriset passerat 90.000 kr/m2 vid det här laget.

    mvh

    SvaraRadera
    Svar
    1. Ja precis. Hela Stockholm. Majoriteten bor ju utanför tullarna.

      Radera
  5. Well,

    Ett mycket bra och välskrivet inlägg. Själv har jag många gånger definierat vad en bubbla är för något. Svaret är när processen pågår ser ingen att det är en bubbla. Vi har alltså ingen bostadsbubbla. En verklig bubbla var IT branschen kring år 2000.

    Jag kan lova att jag inte hörde ett pip om att investera i klassisk svensk basindustri på den tiden. Trots att det var en historisk chans att komma över fantastiska bolag som Atlas Copco, Sandvik och SKF.

    Dessa betraktades som döende. Det var den nya ekonomin som gällde. Jag hörde varje fall inget om att begrepp som resultaträkning, och balansräkning fortfarande gällde.

    Ha det bäst
    Lars

    SvaraRadera